導(dǎo)讀：“大盤(pán)藍(lán)籌”定位高度存疑，恒尚股份IPO想要順利通過(guò)上市審核委員會(huì)的審核，有關(guān)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、應(yīng)收賬款過(guò)高、資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高等多項(xiàng)難題待解。更讓人疑惑的是，這樣一家企業(yè)是如何有勇氣沖刺滬主板的？
 
全面注冊(cè)制新規(guī)新規(guī)對(duì)各個(gè)板塊定位重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)，尤其是主板要突出“大盤(pán)藍(lán)籌”特色。本周也迎來(lái)全面注冊(cè)制首批IPO企業(yè)，滬深交易所顯示，本周有16家主板企業(yè)陸續(xù)上會(huì)，接受滬深交易所上市審核委員會(huì)的審議。即將面臨“大考”的這十幾家主板IPO企業(yè)部分顯示已問(wèn)詢(xún)且皆更新招股書(shū)上會(huì)稿，業(yè)內(nèi)人士紛紛猜測(cè)滬深交易所接受首批平移申報(bào)材料之后不久，在一邊繼續(xù)接受平移材料申報(bào)的同時(shí)，對(duì)首批平移項(xiàng)目的審核便已經(jīng)實(shí)質(zhì)性地展開(kāi)。
其中，即將于3月14日接受上交所上市審核委員會(huì)審核，主營(yíng)業(yè)務(wù)為建筑幕墻與門(mén)窗工程的設(shè)計(jì)、制造與施工的恒尚股份引起了筆者的關(guān)注。主要為寫(xiě)字樓、商業(yè)綜合體和住宅樓等建筑提供幕墻和門(mén)窗的產(chǎn)品研發(fā)、工程設(shè)計(jì)、加工制作、安裝施工、售后服務(wù)等的一家抱總包大腿的公司何以承載“大盤(pán)藍(lán)籌”板塊定位。

與“大盤(pán)藍(lán)籌”相差甚遠(yuǎn)  恐成全面注冊(cè)制下首家主板折戟企業(yè)

眾所周知，大盤(pán)藍(lán)籌的特點(diǎn)主要是業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定、規(guī)模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。恒尚股份2019年-2021年凈利潤(rùn)分別為5271.29萬(wàn)元、7735.65萬(wàn)元、8898.31萬(wàn)元，雖然營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)呈逐年上漲態(tài)勢(shì)，但整體看來(lái)較其他申報(bào)主板企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)處于較弱的位置，同時(shí)恒尚股份的資產(chǎn)總額和凈利潤(rùn)雖然逐年上漲，但ROE卻呈下降態(tài)勢(shì)。對(duì)于擬闖滬主板企業(yè)，雖然沒(méi)有對(duì)業(yè)績(jī)有明確規(guī)定，但2019年五千多萬(wàn)的凈利潤(rùn)、過(guò)往三年平均7000多萬(wàn)的凈利潤(rùn)對(duì)于滬市主板而言是否有點(diǎn)過(guò)低？
根據(jù)中國(guó)建筑裝飾協(xié)會(huì)幕墻工程分會(huì)關(guān)于我國(guó)建筑幕墻行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的分析，我國(guó)建筑幕墻行業(yè)企業(yè)主要分為三大陣營(yíng)。第一陣營(yíng)包括數(shù)家收入規(guī)模數(shù)十億，在全國(guó)市場(chǎng)乃至全球市場(chǎng)有著核心競(jìng)爭(zhēng)力的行業(yè)龍頭企業(yè)。恒尚股份表示，公司屬于我國(guó)建筑幕墻行業(yè)第一陣營(yíng)企業(yè)，在中國(guó)建筑裝飾行業(yè)綜合排名中取得幕墻類(lèi)2018年第六名、2019年第五名、2020年第五名。
據(jù)悉，幕墻行業(yè)龍頭企業(yè)江河集團(tuán)2022年上半年?duì)I業(yè)收入約77.42億元，遠(yuǎn)高于恒尚股份的6.2億元，與其他可比上市公司相比，業(yè)績(jī)也相差懸殊；同時(shí)，筆者在品牌網(wǎng)2023年建筑幕墻排行中，品牌榜、優(yōu)選榜、新銳榜和人氣榜的前十名中均未看到恒尚股份的身影，但招股書(shū)中可比公司江河集團(tuán)、金螳螂、柯利達(dá)、亞廈股份、方大集團(tuán)都在排行中有不同的表現(xiàn)。
 
筆者梳理各個(gè)渠道的公開(kāi)資料，也未看出來(lái)恒尚股份哪方面符合其所申報(bào)的滬主板“大盤(pán)藍(lán)籌”的定位。
 
應(yīng)收賬款高、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、資產(chǎn)負(fù)債率高三大坎難邁

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面，筆者上述已進(jìn)行簡(jiǎn)單梳理，恒尚股份在行業(yè)中競(jìng)爭(zhēng)力并不強(qiáng)，同時(shí)通過(guò)招股書(shū)可看出，公司目前抱緊上海建工這個(gè)大腿，但大腿真的好抱嗎？早前就有因?yàn)榉康禺a(chǎn)公司爆雷而逐漸沒(méi)落的巨無(wú)霸工程總承包商，大腿不是一直“真香”。
招股書(shū)顯示，2019-2022年上半年，恒尚股份幕墻工程業(yè)務(wù)分別為11.92億元、14.77億元、17.46億元、5.13億元，占總營(yíng)收的比例分別為91.74%、88.52%、84.69%、82.88%；對(duì)前五名客戶(hù)的銷(xiāo)售分別為11億元、13.56億元、15.60億元、4.81億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為84.41%、81.02%、75.47%、77.69%。上海建工是恒尚股份的第一大客戶(hù)，2019-2022年上半年，恒尚股份對(duì)上海建工的銷(xiāo)售額占當(dāng)期營(yíng)收的比重分別為56.75%、57.94%、51.82%、43.75%。
也是這個(gè)大客戶(hù)拉高了恒尚股份的應(yīng)收賬款。2019-2022年上半年，恒尚股份的應(yīng)收賬款余額分別為6.47億萬(wàn)元、8.35億元、9.68億元和、7.29億元。然而從應(yīng)收賬款占比來(lái)看，上海建工所占比重較大。2019-2022年上半年，恒尚股份對(duì)上海建工應(yīng)收賬款分別為2.79億元、4.48億元、4.06億元、2.90億元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款的比例分別為43.08%、53.58%、41.94%、39.84%。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，恒尚股份主要業(yè)務(wù)包括建筑幕墻和門(mén)窗工程兩個(gè)業(yè)務(wù)，但幕墻業(yè)務(wù)占比超高，雖然布局其他業(yè)務(wù)解決產(chǎn)品單一問(wèn)題，但效果甚微。招股書(shū)中的可比公司與恒尚股份的業(yè)務(wù)還是有所差異，在激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中打出“差異化”、“一體化”特色牌，且在業(yè)績(jī)上也有明顯體現(xiàn)。雖然恒尚股份目前發(fā)展方向符合建筑也的節(jié)能、智能化發(fā)展，并在2020年時(shí)將公司名字由無(wú)錫恒尚裝飾工程有限公司變更為江蘇恒尚節(jié)能科技股份有限公司，但仍解決不了公司所存在的實(shí)際問(wèn)題。
資產(chǎn)負(fù)債率問(wèn)題更為嚴(yán)峻，資金缺口是常態(tài)。招股說(shuō)明書(shū)顯示，2019-2022年上半年，恒尚股份資產(chǎn)負(fù)債率分別為78.81%、79.33%、79.89%、73.38%，遠(yuǎn)高于同業(yè)均值的 63.11%、62.53%、67.89%、66.57%。同時(shí)通過(guò)梳理招股書(shū)可以看出，恒尚股份在報(bào)告期內(nèi)存在多次與關(guān)聯(lián)方供應(yīng)商進(jìn)行轉(zhuǎn)貸，通過(guò)非關(guān)聯(lián)方進(jìn)行資金周轉(zhuǎn)行為且與其他關(guān)聯(lián)方進(jìn)行資金拆借、采購(gòu)原材料、房租租賃、提供擔(dān)保等關(guān)聯(lián)交易。
值得注意的是，恒尚股份此次沖刺滬主板擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)3,266.67萬(wàn)股，共募集約5.77億元，其中1.5億元用于補(bǔ)充運(yùn)營(yíng)資金。
不僅如此，存貨周轉(zhuǎn)率低于可比公司對(duì)于恒尚股份來(lái)說(shuō)也是一大問(wèn)題。