科創(chuàng)板各項準備工作正在以超預期速度推進。記者從券商投行部門得到消息，上交所通知投行今日下午進行科創(chuàng)板發(fā)行上市申請文件提交與受理環(huán)節(jié)的集中測試演練。

　　通知還透露，科創(chuàng)板發(fā)行上市申請文件提交與受理系統(tǒng)測試完畢后，3月18日起正式受理各投行對科創(chuàng)板項目的申報。

　　據(jù)了解，3月12日，上交所向各保薦機構(gòu)發(fā)布了《關于組織科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核系統(tǒng)集中測試演練的通知》。

　　《通知》稱，為做好科創(chuàng)板并試點注冊制的準備工作，方便各保薦機構(gòu)盡快熟悉科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核系統(tǒng)操作，測試審核系統(tǒng)性能，上交所科創(chuàng)板上市審核中心擬組織開展審核系統(tǒng)集中測試演練。

　　此次演練的具體時間為3月13日13:00~16:00，參與演練單位包括擬參與科創(chuàng)板業(yè)務的保薦機構(gòu)。測試內(nèi)容包括：模擬新建申報項目，填報項目信息、上傳申請文件并提交申報，以及收閱受理函件等。

　　上交所要求，參與測試的每家報價保薦機構(gòu)，按照科創(chuàng)板相關規(guī)范及要求，自行準備一套科創(chuàng)板模擬上市申請文件完成測試操作。

　　與目前A股其他板塊申報稿不同，科創(chuàng)板實行申報全程電子化，從項目申報、受理、反饋、再反饋、審核等，全部無紙化。各家保薦機構(gòu)只需通過上交所科創(chuàng)板審核系統(tǒng)提交相關的電子資料即可。

　　據(jù)悉，各家保薦機構(gòu)上周都已從上交所領取了上交所信息公司頒發(fā)的數(shù)字證書(俗稱EKEY)，通過EKEY各家保薦機構(gòu)即可自行登錄審核系統(tǒng)。演練合格后，后續(xù)將直接可通過該系統(tǒng)提交科創(chuàng)板項目申報，并查詢項目進展。

　　《通知》還透露，從3月15日起，審核系統(tǒng)不再接受系統(tǒng)試用。3月18日起，審核系統(tǒng)將正式進入生產(chǎn)狀態(tài)，所有通過審核系統(tǒng)提交的文件，都將被視為正式的科創(chuàng)板股票發(fā)行上市申請文件。

　　也就是說，科創(chuàng)板電子申報系統(tǒng)將從3月18日正式對外受理項目的申報。

　　按照相關流程推薦的時間規(guī)定，受理審核期限為3個月，也就是說，第一批科創(chuàng)板通過審核的時間最早將出現(xiàn)在6月中旬。如果證監(jiān)會上市批文發(fā)放迅速，上半年就會有科創(chuàng)板股票出現(xiàn)。

　　科創(chuàng)板保薦機構(gòu)跟投細則待發(fā) 券商設另類子公司參與

　　科創(chuàng)板規(guī)則正式出臺至今，相關細則仍在醞釀中。近日，證券時報記者獲悉，上交所擬出臺保薦機構(gòu)跟投細則。

　　目前，科創(chuàng)板試行保薦機構(gòu)相關子公司跟投，一家大型上市券商正籌備用自有資金設立另類投資子公司跟投，而不是以股權投資私募子公司參與。

　　業(yè)內(nèi)人士分析稱，《科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》中規(guī)定，保薦機構(gòu)相關子公司參與科創(chuàng)板發(fā)行戰(zhàn)略配售，并將征求意見稿中的“可以參與”中的“可以”兩字刪掉，這意味著保薦機構(gòu)必須參與，是必選項而不是可選項。

　　一位投行相關負責人向記者透露：“跟投比例估計至少2%，投行項目多的券商將占有大量資本金，而關于直投的限制沒有放開，另類子公司可以同時開展股權投資和上市證券投資，因此考慮用自有資金設立另類子公司參與更為合適。”

　　“必須”跟投一定比例

　　科創(chuàng)板的一大新舉措，就是保薦機構(gòu)的跟投制度，讓券商的相關子公司參與配售，以綁定其保薦承銷的科創(chuàng)板項目收益和風險。

　　但具體的跟投比例、鎖定期等細節(jié)目前尚未明確。記者獲悉，上交所正在擬定相關的跟投細則，預計不久之后出臺。

　　跟投制度，在科創(chuàng)板文件正式出臺之前就受到熱議，當時在征求意見稿中的規(guī)定是，證券公司相關子公司“可以”參與本次發(fā)行戰(zhàn)略配售，并對獲配股份設定限售期。

　　但《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷實施辦法》正式稿中，相關規(guī)定已將跟投制度的“可以”二字刪除。業(yè)內(nèi)人士表示，這意味著，保薦機構(gòu)參與科創(chuàng)板項目變成了要求，具有強制跟投的性質(zhì)，而不是把選擇權交給券商。

　　華南一家大型投行相關負責人表示：“科創(chuàng)板試行跟投制度，讓券商拿出真金白銀來參與自己保薦承銷的項目，相當于通過資本約束綁定，這是一種比較市場化的手段，比起過去首發(fā)(IPO)項目倡導投行‘先行賠付’更加合情合理。”

　　業(yè)內(nèi)人士認為，跟投制度倒逼投行在篩選科創(chuàng)板項目時更加謹慎，否則自家也要跟著蒙受虧損，券商會優(yōu)先考慮商業(yè)模式比較成熟的項目，而不是看不到盈利能力的初創(chuàng)企業(yè)，發(fā)行定價和估值也會更加合理，不會一味推崇高估值。

　　據(jù)投行人士透露，保薦機構(gòu)子公司或券商子公司作為跟投主體，雖然是買方但估計只能被動接受價格，不直接參與詢價與定價。

　　而發(fā)行定價的難題，承銷商需要參考過往估值，以及廣泛征詢買方機構(gòu)的意見，科創(chuàng)板發(fā)行價打破23倍市盈率的限制，承銷環(huán)節(jié)將面臨很大挑戰(zhàn)，監(jiān)管層允許進行“預路演”，那么估值定價就變得很關鍵。

　　擬通過另類子公司參與

　　記者獨家獲悉，目前已有大型券商擬通過自有資金設立全資另類子公司，來參與未來科創(chuàng)板項目跟投。

　　券商為何選擇另類子公司，而不是股權投資私募子公司參與跟投？一位投行質(zhì)控部負責人透露，雖然跟投配套細則還未出臺，不過監(jiān)管部門傾向于券商用自有資金參與，不支持引入其他機構(gòu)資金跟投。而直投子公司，近年來規(guī)范成為私募子公司之后，股權投資基金大多已開放對外募資，并非完全由券商自有資金設立。

　　過去，擬IPO項目上市之前，券商的股權投資子公司突擊入股，形成“保薦+直投”的模式。但這種模式因存在利益輸送的可能性而備受詬病，并被監(jiān)管部門叫停并進行規(guī)范，當前券商的股權投資私募子公司，可以投資母公司的IPO項目，但在時點上需嚴格要求，遵循“先投資輔導”的順序。

　　而實際上，另類子公司股權投資的時點安排也不能例外，同樣要求券商擔任IPO輔導機構(gòu)、財務顧問、保薦機構(gòu)、主承銷商或新三板主辦券商的，“應當按照簽訂有關協(xié)議或者實質(zhì)開展相關業(yè)務兩個時點孰早的原則，在該時點后另類子公司不得對該企業(yè)進行投資。”

　　但值得注意的是，另類投資子公司的投資范圍靈活，可以同時開展股權投資業(yè)務和上市證券投資業(yè)務，而股權投資子公司不能直接投資二級市場。

　　“參與科創(chuàng)板發(fā)行戰(zhàn)略配售，這屬于‘上市證券投資’，另類投資子公司在這個階段跟投不受限制”，上述投行質(zhì)控部負責人表示，“在輔導階段跟直投公司受同樣的限制(即“直投須早于保薦”原則)，那屬于‘股權投資’。”一位投行人士表示。

　　據(jù)統(tǒng)計，截至3月5日，中證協(xié)公布的券商另類子公司已有59家，包括中信建投、海通、國君、平安、國金、安信、長江等券商旗下另類子公司，還有其他大型投行正在申請另類子公司的設立。

　　對券商凈資本要求更高

　　早在科創(chuàng)板規(guī)則征求意見階段，保薦機構(gòu)跟投的做法已基本確定，但配套細則另行規(guī)定。投行人士預計，跟投認購的IPO發(fā)行戰(zhàn)略配售的比例還沒最終確定，但大概率會是2%~5%，跟投主體不參與詢價與定價，只能被動接受價格，且鎖定期兩年。

　　天風證券非銀研究夏昌盛團隊做過一項預測，假設券商子公司參與戰(zhàn)略配售比例為10%，投資收益率為10%，每家科創(chuàng)板企業(yè)募資10億元，假設全年100家科創(chuàng)板上市，那么保薦機構(gòu)參與戰(zhàn)略配售和跟投的投資收益也能夠到10億元之多。

　　但投行人士反映跟投10%的比例太高，假設每家券商1年10個科創(chuàng)板項目，每家科創(chuàng)板企業(yè)募資10億，那么投入的自有資金就得高達10億。這還不考慮收益和風險，倘若投資虧損或企業(yè)退市，風險也是需要承擔的，還要鎖定2年~3年，這對券商的凈資本也是一個考驗。

　　數(shù)據(jù)顯示，目前A股在審IPO項目數(shù)量最多的是中信建投證券，有30家，其次是廣發(fā)證券有18家。之后是招商證券、中信證券分別有16家?？偟膩碚f，正常審核狀態(tài)下報審IPO項目在10家以上的券商，還有中金公司、光大證券、民生證券等。

　　對此，業(yè)內(nèi)人士表示，這些IPO項目都是申請主板、創(chuàng)業(yè)板、中小板上市的企業(yè)，但不排除一些企業(yè)將改申報科創(chuàng)板。

　　證券時報記者獲悉，目前券商擬用自有資金設立全資另類投資子公司，參與科創(chuàng)板跟投，而那些已有另類子公司的券商也在準備對子公司進行增資。

　　科創(chuàng)板“強制跟投”取代先行賠付 券商認購責任險還是加強內(nèi)控？

　　隨著科創(chuàng)板的步伐將近，近期上海一家大型券商認購了一款保薦機構(gòu)先行賠付責任保險，由15家保險公司形成共保體，牽頭的是江泰保險經(jīng)紀公司。

　　不過細究科創(chuàng)板的規(guī)則，實際上保薦人“先行賠償”的相關條款已刪除，取而代之的是更加市場化的資本約束手段，那就是要求券商相關子公司強制性“跟投”科創(chuàng)板企業(yè)的發(fā)行戰(zhàn)略配售，拿出真金白銀與投資者站在同一戰(zhàn)線。

　　一家大型投行質(zhì)控部人士表示，欺詐發(fā)行最大的獲利者是發(fā)行人，應當受到嚴懲。保薦機構(gòu)需要提高執(zhí)業(yè)水平、加強內(nèi)控，真正把控項目質(zhì)量，而認購先行賠付險只是一種輔助手段。如果每單項目都投保，對項目多的大投行并不利，反倒是中小券商可能會有需求。

　　“強制跟投”取代先行賠付

　　自2015年至今，一旦上市公司因首發(fā)(IPO)造假而被證監(jiān)會立案調(diào)查，先行賠付機制將啟動。即先由保薦機構(gòu)組織賠付給投資者，然后券商再向發(fā)行人等相關責任人追償。但從現(xiàn)有規(guī)則看，科創(chuàng)板暫未沿用這種模式，而是對保薦機構(gòu)采用資本約束手段，即跟投制度。

　　這些年券商先行賠付的案例，前有平安證券因萬福生科案出資3億成立投資者賠償專項基金，后有興業(yè)證券耗資5.5億設立欣泰電氣欺詐發(fā)行先行賠付專項基金，形成一種“先償后追”的模式。

　　實際操作中，這種先行賠付的制度安排，并非是法律上最終的責任認定。一般券商會先行與IPO企業(yè)簽訂股份質(zhì)押作保等協(xié)議，要求控股股東、董監(jiān)高及兩者的間接持股公司一同承擔賠償責任。但證券公司對“先行賠付”的風險疑慮仍然存在，主要集中在三個方面：事后追償困難、財務損失巨大、司法解決時間過長。

　　一位投行人士表示，“目前先行賠付仍在創(chuàng)業(yè)板等IPO項目中實行，但科創(chuàng)板已不做此要求，說到底欺詐發(fā)行的罪魁禍首是發(fā)行人，對保薦機構(gòu)的約束將試行更市場化的‘跟投制度’，一旦造假上市，券商也是受害者。”

　　已有券商認購先行賠付險

　　雖然科創(chuàng)板不再要求券商做出“先行賠付”的承諾，但拿出真金白銀綁定收益和風險，科創(chuàng)板高科技企業(yè)的風險識別對保薦機構(gòu)仍是一個挑戰(zhàn)。

　　日前，一家華南中型券商董事長向記者透露，“近期市場上正在推一款保薦機構(gòu)先行賠付責任保險，目前已有一家大型投行認購。”

　　據(jù)了解，這款保險產(chǎn)品由江泰保險經(jīng)紀公司設計，目前共保體成員內(nèi)的保險公司有15家。該險種并非剛誕生，早在2016年就有人保財險、太保產(chǎn)險、平安產(chǎn)險和大地保險4家公司成立共保體，推出了保薦機構(gòu)先行賠付責任險。

　　記者獲悉，目前市場上的先行賠付責任險，按IPO項目承保，每個項目一張保險單對應一個保額。而保費約100萬元左右，補償金額通常也在2億元~3億元之間。

　　上述券商董事長表示，“這類保險還是很有需求的，對于項目不多的中小券商尤其合適，每單項目劃定一定比例認購，保薦承銷費的5%就能覆蓋，也可以考慮從團隊獎金中扣除，萬一項目出現(xiàn)問題不至于就把券商拖垮。”

　　而平安產(chǎn)險的相關負責人透露，有的券商投行團隊不愿意承擔相關保費，但對券商來說風險的把控是第一位的，目前正在推動監(jiān)管層同意從保薦承銷費中扣除。

　　投行全面加強內(nèi)控

　　“這類保險產(chǎn)品對大券商來說，存在兩個問題：一是每個項目每年都要投保，不能中斷，但實際案例發(fā)現(xiàn)造假通常都在上市3年~5年之后，累計投保金額并不像表面看起來那么低；二是首單項目出現(xiàn)問題需要補償，通常只保第一單項目，后面投保的項目保額就被占用了。”一家曾考慮過投保的大型券商投行人士表示。

　　據(jù)了解，對大型券商來說，假如那么多IPO項目每一單都投保，再加上持續(xù)督導期間每年都繳納保費，那么累計費用很高。但中小券商就不同，IPO項目相對較少，而且投行團隊的執(zhí)業(yè)水平、風險識別能力和人手充裕程度等都不是一朝一夕能提高的，因此認購此類保險的效果會更明顯。

　　另一家大型投行質(zhì)控部負責人則表示，保薦機構(gòu)需要進一步提高團隊水平，加強內(nèi)控，真正把控項目質(zhì)量，而認購先行賠付險只是一種輔助手段，不能把認購保險作為一種推卸盡職調(diào)查責任的借口。

　　另外，對欺詐發(fā)行的罪魁禍首發(fā)行人也應當嚴懲。日前，全國人大代表、深圳證券交易所總經(jīng)理王建軍建議加大對資本市場違法違規(guī)處罰力度，特別是對欺詐發(fā)行，要把欺詐發(fā)行的最高刑期從現(xiàn)在的5年提高到無期，要比照金融詐騙罪來判。